Управление оборотным капиталом

В настоящей статье рассматриваются следующие темы, входящие в программу курса «Финансовый менеджмент»:

• C1 – природа, компоненты и значение оборотного капитала;
• C2a – объяснять операционный цикл денежных средств и роль кредиторской и дебиторской задолженности, а также
• C2b – объяснять и применять соответствующие коэффициенты.

Управление оборотным капиталом занимает ключевое место в программе курса. Этой теме может быть частично или полностью посвящён один из вопросов Части С экзамена, максимальная оценка за который составляет 20 баллов. Знание этой темы также может проверяться в рамках тестовых вопросов. Тем не менее, конечно, важно освоить всю программу курса, а не только вопросы управления оборотным капиталом, которые мы осветим в настоящей статье.

Важность управления оборотным капиталом

Оборотный капитал представляет собой чистые оборотные активы, которые компания может использовать в ходе текущей деятельности. Он определяется как разница между оборотными активами и краткосрочными обязательствами. В рамках экзаменационных заданий оборотный капитал, как правило, включает в себя запасы, дебиторскую и кредиторскую задолженность по основной деятельности и банковский овердрафт.

Неспособность погасить краткосрочные обязательства в срок неоднократно губила многие, даже прибыльные, компании. Эффективное управление оборотным капиталом является совершенно необходимой предпосылкой для продолжения деятельности.

При управлении оборотным капиталом следует уделять должное внимание возможному взаимодействию его составляющих. Например, увеличение срока кредитования клиентов может способствовать росту продаж. Однако увеличение срока расчётов с клиентами негативно скажется на денежной позиции компании, что может создать необходимость в банковском овердрафте. Процентные расходы по овердрафту вполне могут превысить дополнительную прибыль, полученную от роста продаж, особенно в случае увеличения процента безнадежных долгов.

Управление оборотным капиталом имеет ключевое значение для эффективного управления компанией, поскольку:

• у некоторых компаний оборотные активы составляют основную часть совокупных активов;
• богатство акционеров в первую очередь определяется способностью компании генерировать денежные потоки, а не размером бухгалтерской прибыли;
• неэффективный контроль над оборотным капиталом и, как следствие, неэффективное управление ликвидностью являются одной из основных причин банкротства компаний.

Цели управления оборотным капиталом

Одной из двух основных целей управления оборотным капиталом является обеспечение ликвидности. При недостаточном объёме оборотного капитала компания не сможет своевременно выполнять обязательства, что приведет к задержке выплат сотрудникам, поставщикам и иным кредиторам. В случае просрочки платежей может снизиться уровень лояльности сотрудников компании, поставщики могут перестать предоставлять скидки, а рейтинговые агентства могут снизить кредитный рейтинг компании. Невозможность платить (дефолт) может повлечь за собой принудительную ликвидацию активов компании для погашения задолженности перед кредиторами.

Другая ключевая цель – обеспечение рентабельности. Деньги, вложенные в оборотный капитал, как правило, приносят низкий доход или совсем не приносят дохода. В результате компания с высоким уровнем оборотного капитала может оказаться неспособна обеспечить ту прибыль на инвестированный капитал (операционная прибыль ÷ (собственный капитал плюс долгосрочные обязательства)), которую требуют инвесторы.

Поэтому при определении целесообразного уровня оборотного капитала необходимо найти баланс между ликвидностью и рентабельностью:

Наиболее очевидным примером сложности достижения подобного баланса является хранение сбережений в форме денежных средств. Очевидно, что денежные средства очень ликвидны. В то же время они отличаются низкой доходностью, даже если речь идет об эквивалентах денежных средств, таких как казначейские векселя. Это особенно ощутимо в периоды низких процентных ставок (например, в ноябре 2016 г. доходность долларовых казначейских векселей сроком три месяца в годовом исчислении составляла около 0.4%).

Хотя теоретически оптимальный уровень оборотного капитала может быть найден, на практике этому иногда препятствуют факторы, не зависящие от руководства компании, такие как ненадёжность цепочки поставок, влияющая на уровень запасов. Однако компания как минимум должна избегать таких крайностей, как:

• Превышение разумных пределов хозяйственной деятельности, когда объём оборотного капитала недостаточен для поддержания хозяйственной деятельности. Эту ситуацию также можно обозначить как недостаточность капитала. Она характеризуется всё более возрастающим отношением краткосрочного финансирования к долгосрочному;
• Избыточная капитализация, или избыток оборотного капитала, что приводит к низкой эффективности компании.

Коэффициенты ликвидности

Оценить ликвидность компании позволяют два показателя: коэффициент текущей ликвидности и коэффициент быстрой ликвидности. Начнём с первого:

Если значение коэффициента текущей ликвидности ниже 1, это может свидетельствовать о проблемах со своевременным выполнением обязательств. Даже если значение этого коэффициента превышает 1, это не является гарантией ликвидности, особенно при наличии

неликвидных запасов. С другой стороны, слишком высокого коэффициента ликвидности также следует избегать, поскольку он может свидетельствовать о неэффективном использовании ресурсов (например, о наличии чрезмерно больших остатков денежных средств).

Коэффициент текущей ликвидности компании в значительной степени определяется характером её деятельности. Например:

• Традиционным производственным компаниям необходим значительный объём оборотного капитала для вложения в запасы (включающие в себя сырьё, незавершённое производство и готовую продукцию) и дебиторскую задолженность по основной деятельности (поскольку их клиенты рассчитывают на получение кредита на выгодных условиях). Поэтому у подобных компаний значение коэффициента текущей ликвидности может быть равно 2 и более.
• Современные производственные компании используют принцип «точно-в-срок» для сокращения объёма резервных запасов, и это способствует некоторому снижению коэффициента текущей ликвидности.
• В некоторых отраслях приемлемым считается значение коэффициента текущей ликвидности, не превышающее 1. Это относится в первую очередь к розничной торговле, где доминирующую роль часто играют «гиганты», такие как Wal-Mart (в США) и Tesco (в Великобритании). Такие операторы розничной торговли получают у поставщиков кредит на продолжительный срок, но не предоставляют кредита покупателям. В результате их кредиторская задолженность превышает дебиторскую. Кроме того, такие компании поддерживают минимальный уровень запасов благодаря эффективному управлению цепочками поставок.

В тех случаях, когда в отрасли в целом или в конкретной компании велик объём запасов, для оценки ликвидности лучше применять другой показатель ликвидности – коэффициент быстрой ликвидности:

Его польза в том, что он исключает из оборотных активов наименее ликвидную статью – запасы.

Коэффициенты эффективности

При оценке оборотного капитала бывают полезны ещё несколько показателей, которые традиционно объединяются в группу коэффициентов оборачиваемости, или эффективности использования активов. Например, коэффициент оборачиваемости запасов:

Данный показатель является отражением того, насколько быстро продаются запасы. Чем выше значение данного коэффициента, тем выше оборачиваемость запасов. Однако коэффициенты эффективности для оборотного капитала обычно проще интерпретировать, когда они выражены в днях, и тогда этот показатель носит название периода оборачиваемости запасов:

Период оборачиваемости запасов отражает количество времени, необходимое для того, чтобы распродать запасы. При прочих равных условиях для компании предпочтителен более короткий период оборачиваемости запасов, хотя здесь также многое зависит от отрасли.

Обращаем ваше внимание на то, что в некоторых экзаменационных вопросах год принят равным 360 дням (это всегда оговаривается отдельно). Кроме того, во многих случаях в задаче содержится только информация об объёме запасов по состоянию на конец периода. В таком случае приходится использовать эти данные вместо среднего уровня запасов.

Период погашения дебиторской задолженности является отражением того, через сколько дней в среднем клиенты оплачивают выставленные им счета. При прочих равных условиях для компании предпочтителен более короткий период погашения дебиторской задолженности.

При ответе на экзаменационные вопросы в некоторых случаях приходится исходить из допущения, что:

(i) размер дебиторской задолженности по состоянию на конец года равен среднегодовому объёму; а также
(ii) все продажи осуществляются в кредит.

Период погашения кредиторской задолженности отражает время, требуемое для расчётов с поставщиками. Для компании желательно увеличить период погашения кредиторской задолженности, если это не приводит к возникновению значительных издержек, связанных с прекращением предоставления скидок за досрочную оплату, или иных проблем (например, ущерба для репутации, ведь ожидается, что социально ответственные предприятия совершают платежи в срок).

При ответе на экзаменационные вопросы в некоторых случаях приходится исходить из допущения, что:

• размер кредиторской задолженности по состоянию на конец года отражает среднегодовой объём;
• себестоимость продаж примерно соответствует годовому объёму закупок в кредит;
• все закупки осуществляются в кредит.

Для целей оценки оборотного капитала существует ещё один полезный финансовый коэффициент, показывающий эффективность использования оборотного капитала в целом:

При прочих равных условиях для компании предпочтительно более высокое значение данного показателя.

Для целей данного коэффициента оборотный капитал считается как разность между инвестициями в запасы и дебиторскую задолженность и величиной кредиторской задолженности. При ответе на экзаменационные вопросы в некоторых случаях приходится исходить из допущения, что объём оборотного капитала по состоянию на конец года отражает среднегодовой показатель.

Операционный цикл денежных средств

Операционный цикл денежных средств (также называемый циклом оборотного капитала или циклом обращения денежных средств) отражает выраженную в днях продолжительность времени между осуществлением расчётов с поставщиками и получением денежных поступлений от продаж.

Операционный цикл денежных средств = период оборачиваемости запасов + период погашения дебиторской задолженности – период погашения кредиторской задолженности

В производственных компаниях период оборачиваемости запасов включает в себя три составляющих:

(i) период оборачиваемости сырья;
(ii) период оборачиваемости незавершенного производства (продолжительность производственного процесса); и
(iii) период оборачиваемости готовой продукции.

Однако в экзаменационных вопросах, как правило, рассматриваются компании из сектора розничной торговли, поэтому анализ отдельных компонентов запасов не требуется.

Чем больше продолжительность операционного цикла денежных средств, тем больше ресурсов вложено в оборотный капитал. Хотя желательно минимизировать продолжительность операционного цикла денежных средств, этому могут препятствовать внешние факторы:

• Характер деятельности компании – у сети супермаркетов может быть короткий период оборачиваемости запасов (поскольку речь идет о свежих продуктах), короткий период погашения дебиторской задолженности (получение средств от компаний, обслуживающих кредитные карты, может занимать всего один-два дня) и продолжительный период погашения кредиторской задолженности (кредитов, полученных от фермеров). В таком случае операционный цикл денежных средств будет отрицательным (т. е. компания получает денежные поступления от продаж до того, как возникает необходимость расчётов с поставщиками). Напротив, строительная фирма может характеризоваться большой продолжительностью операционного цикла денежных средств в результате большого объёма незавершенного производства.
• Отраслевая практика – если основные конкуренты предоставляют клиентам долгосрочный кредит, может было сложно сократить период погашения дебиторской задолженности, не потеряв клиентов.
• Влияние поставщиков – попытка отсрочить расчёты может привести к тому, что в будущем поставщик будет требовать немедленную оплату при поставке (и в результате продолжительность периода погашения кредиторской задолженности не увеличится, а, напротив, сократится до нуля).

Интерпретация коэффициентов

Рассчитать коэффициенты – это только начало. Чтобы с их помощью оценить, насколько эффективно компания управляет оборотным капиталом, необходимо определить:

• Динамику коэффициентов во времени. Если в экзаменационном задании приведены данные финансовой отчётности компании за два или более года, нужно рассчитать необходимые коэффициенты для каждого года.
• Внешние показатели для сравнения – бизнес-школы или консалтинговые фирмы часто публикуют средние значения коэффициентов по отраслям (секторам). Если в экзаменационном задании приведены средние отраслевые показатели, их обязательно следует использовать в качестве базы для сравнительного анализа показателей компании в рассматриваемом сценарии. Однако при такой оценке не следует ограничиваться только теми коэффициентами, для которых приведены средние отраслевые значения.

Ниже приведена справочная таблица, обобщающая средние коэффициенты по отраслям:

Источник: Глобальное исследование PwC, посвященное вопросам оборотного капитала, за 2015 г.

Пример:

Ниже представлены прогнозные показатели компании Topple за первый год её деятельности:

Объём продаж: $3,600,000

Затраты на закупки материалов: $3,000,000

Средняя дебиторская задолженность: $306,000

Средний уровень запасов: $495,000

Средняя кредиторская задолженность: $230,000

Средний овердрафт: $500,000

Норма валовой прибыли: 25%

Средние отраслевые показатели:

Период оборачиваемости запасов: 53 дня

Период погашения дебиторской задолженности: 23

дня Период погашения кредиторской задолженности: 47

дней Коэффициент текущей ликвидности: 1.43

Год принят равным 365 дням.

Задание:
Рассчитайте и прокомментируйте операционный цикл денежных средств компании Topple, её коэффициенты текущей и срочной ликвидности и отношение выручки к оборотному капиталу.

Решение:

Продолжительность операционного цикла денежных средств компании означает, что между расчётами с поставщиками и получением денежных поступлений от продаж пройдет 70 дней. Это значительно выше среднего показателя по отрасли, равного 29 дням (53 + 23 – 47), и может привести к проблемам с ликвидностью, о чём уже свидетельствует размер овердрафта.

Компания Topple ожидает получить кредит от поставщиков примерно на тот же срок (28 дней), на который она предоставляет кредит клиентам (31 день). Таким образом, большая продолжительность цикла оборотного капитала Topple обусловлена в первую очередь низкой оборачиваемостью запасов. Возможно, в первый год ведения деятельности это неизбежно, однако дальше компании будет необходимо внедрить системы для обеспечения эффективного управления запасами. Хотя возможности для сокращения периода оборачиваемости запасов, возможно, ограничиваются характером деятельности компании: среднее отраслевое значение этого показателя составляет 53 дня.

Между тем в отрасли принято получать кредит от поставщиков на значительно более продолжительный срок (47 дней) по сравнению со сроком, на который предоставляется кредит клиентам (23 дня). Пожалуй, то, что продолжительность периода погашения дебиторской задолженности Topple выше, чем в среднем по отрасли, неудивительно: для того, чтобы переманить клиентов у более опытных конкурентов, ей приходится предлагать им более выгодные условия. Кроме того, в компании, возможно, ещё не завершен процесс разработки и внедрения процедур кредитного контроля.

С другой стороны, компания рассчитывается с поставщиками гораздо быстрее, чем принято в отрасли. Хотя это негативно сказывается на уровне ликвидности, Topple может получать за это скидки за досрочную оплату от поставщиков, или же поставщики просто не предоставляют ей долгосрочный кредит, поскольку это компания новая и не имеет коммерческой истории.

Приведенные выше результаты сравнения со средними отраслевыми показателями следует использовать осмотрительно: возможно, отрасль в целом отличается низкой эффективностью управления оборотным капиталом – в таком случае компании Topple не нужно ориентироваться на отраслевые данные. В качестве долгосрочного ориентира компании целесообразно использовать показатели отраслевого лидера.

Коэффициент текущей ликвидности свидетельствует о том, что в течение года на каждый доллар суммы краткосрочных обязательств Topple будет приходиться сумма краткосрочных активов, равная $1.10. Этот показатель ниже среднего отраслевого значения (1.43) и может оказаться недостаточно высоким, учитывая большую продолжительность периода оборачиваемости запасов компании.

В связи с этим большое значение имеет дополнительный показатель быстрой ликвидности, который свидетельствует о том, что на каждый доллар суммы краткосрочных обязательств приходится сумма ликвидных активов, равная всего лишь $0.42. Правда, для данного показателя нет отраслевых данных, которые могли бы служить базой для сравнения.

Компании необходимо регулярно мониторить величину овердрафта, чтобы удерживать его в рамках согласованных лимитов, а также разработать резервные планы по рефинансированию задолженности. Однако если на момент начала деятельности Topple располагала достаточным объёмом долгосрочного финансирования, использования овердрафта можно избежать.

Ожидается, что на каждый доллар, вложенный в оборотный капитал, будет получена выручка в размере $6.30. Хотя на первый взгляд такое использование ресурсов может показаться не очень эффективным, показатели за первый год деятельности компании не всегда являются точным отражением её долгосрочной эффективности. После нескольких лет деятельности компании Topple уже будет полезнее сравнить свой показатель выручки к оборотному капиталу с отраслевыми нормами (при наличии соответствующих данных).

Заключение

В настоящей статье мы рассмотрели основы управления оборотным капиталом, уделив особое внимание анализу оборотных активов и краткосрочных обязательств. Программа курса «Финансовый менеджмент» также предполагает подробное знание конкретных моделей и методов оценки каждой из составляющих оборотного капитала – денежных средств, запасов, дебиторской и кредиторской задолженности, – и хорошо подготовленный студент должен уметь их использовать.

Майк Эшуорт, преподаватель по финансовому менеджменту